随着分层制度正式实施日期的渐近，新三板成为了当前资本市场风头正劲的焦点。制度创新、投融资生态等关键词成为近期市场广泛热议的话题。

截至2016年3月25日，新三板挂牌企业已达6283家，但目前针对新三板企业的投研现状却不尽如人意。在不少业内人士看来，相比起流动性不足，信息不对称带来的风险更为突出，新三板投研体系构建也因此引起了业界的讨论。

3月29日，在“2016新三板创新发展论坛暨首届机构峰会”上，全国股转公司副总经理隋强便表示，市场功能的完善离不开投研业务的支持，新三板的投研业务是一个巨大的蓝海市场。“证券公司要把握住’深化新三板改革’的机遇，转变观念，立足长远，建立符合新三板市场特点的投研体系。”隋强称。

新三板投研力量严重不足

“新三板是大类资产配置中的重要一环，但目前设立新三板研究院的券商仅有20余家，人员共100多人，无法实现对新三板6000家公司的全面覆盖。”安信证券新三板研究负责人诸海滨坦言，目前国内新三板研究十分匮乏，与挂牌企业数量高歌猛进形成鲜明对比。

另外，来自民生证券研究院的一份调研数据显示，目前仅有16.97%的新三板企业获得券商研究机构的主动联系，但有高达96.97%的企业希望券商提供多形式的研究服务。此外仅有22.63%的企业接待过券商研究机构10人次以上的调研，但有66.46%的企业希望券商带投资者上门调研。

上市公司需求强烈，从投资者角度来看，对比A股，新三板研究也明显落后于市场发展。东方财富choice数据显示，2016年年初以来，针对A股2835家上市公司的研报多达3900份，针对新三板6283家挂牌企业的研报却只有800份。而截至3月25日，投资A股基金产品(非货币)有3708只，投资新三板全部类型私募基金有2826只。

此外，据记者了解，现阶段的新三板投研主要以自下而上的视角为主，宏观、中观的研究相对匮乏。民生证券研究院的不完全统计数据显示，目前宏观研究仅占三板研究报告的0.52%。同时在占比最大的策略板块中，日报资讯与周报占到了一半以上。

“新三板本身就不应该是一个流动性很高的市场，因为这个市场要吸引的是长线的机构投资者。但对于投资者来说，第三方投研机构的支持力度确实是不够。”在同创伟业集团基金董事总经理马卫国看来，券商研究机构不愿意参与的一个原因便是收费太低。

Wind数据显示，2015年上半年，A股券商的基金分仓佣金总额为78.25亿元。同期新三板累计成交额为1077亿元，A股累计成交额为138万亿元，新三板占比仅为0.08%。

“假设新三板能够取得基金分仓佣金收入，按以上比例进行估计，那么在2015年上半年，新三板研究全市场的分仓佣金仅为626万元，难以覆盖研究的人员成本。”民生证券研究院执行院长管清友同时表示，2015年新财富榜单才开始设置“最佳新三板研究机构”奖项，这对于全行业覆盖的新三板研究也远远不够。

而广证恒生证券研究所总经理、首席研究官袁季则表示，2015年新三板市场出现了较大的波动，不少券商研究机构目前也不是非常看好，所以不愿意在早期的时候过多参与。“另外，新三板和主板市场的差异比较大。对做主板研究的传统卖方机构来说，进行新的商业模式探索也需要一定时间。在评估投入和产出的时候，这也是他们要面对的一个客观问题。”袁季补充道。

“新三板研究具有其特殊性。研究对象上，新三板上主要是成长型创新型中小微企业，与主板研究差异较大;估值办法上不能用传统估值体系来定价新三板。”管清友分析称，相比起主板业务，新三板业务模式流程链条相对较长，一般包括挂牌、持续督导、做市、投后管理和并购。“这其中参与的机构较多，且各方参与力量较为薄弱，导致资源相对分散化，每个连接点的研究不通畅。”管清友称。

新三板或成卖方研究新蓝海

国内新三板研究的现状难言乐观，而在传统卖方研究市场趋于饱和的背景下，不少业内人士认为，新三板或成为卖方研究的新蓝海。

2000年，公募基金成立，卖方服务模式自此成为可能。2007年，大牛市催生佣金分仓爆发，卖方研究随即成为主流，而2010年后，越来越多的券商成立卖方研究部门。近年来，券商研报“雷人”标题屡见不鲜，“新财富”评选之前分析师们使劲浑身解数拜票等现象都证明，卖方研究的蓝海已经变为红海。

“传统卖方研究在整个业内虽然显得比较成熟，但其实并没有形成很好的商业模式，人力成本还是比较高，盈利模式不能算是很好。”袁季向《第一财经日报》记者表示，主板的卖方研究主要是因为主板交易活跃度更高，整个佣金支付的能力更高，显得比新三板研究更有吸引力。

在袁季看来，新三板市场的持续发展会带来金融生态圈和金融机构(包括中介机构)业务链的重塑，将会有更多的机构呈现闭环式，为企业从中小微企业端到持续成长阶段提供新型的服务。“新三板是一个刚刚开始发展的市场，希望投入马上就有产出，这不符合事物发展的规律。但我觉得未来新三板研究的市场价值和业务空间将会很大，跟原有传统的卖方研究会走出一条完全不同的路。”袁季说。

无独有偶，隋强也在前述论坛上表示，投研服务是主办券商制度不可或缺的重要内容，应把形成专业定价能力作为提升投研能力的根基，将投研服务纳入全产业链中予以整体考虑。“资本市场是一个信息市场，投资服务如果缺失，就会提升市场的运行成本尤其是投资决策成本，影响投资人参与市场的程度。”隋强说。

具体到新三板研究的业务模式上，管清友表示目前比较认同“A+X”模式，即专职加兼职的模式。“民生证券研究员有专门的新三板研究团队，有七八个人，同时还有100多位A股研究人员，专职的新三板研究员和兼职的A股研究员有交叉和沟通，形成联合作战的方式。”管清友介绍称。

袁季则向记者表示，广证恒生新三板研究注重“互联网模式+产研平台”的打法，重点关注高端装备制造，TMT和生物医药消费三大领域，和主板联通起来持续研究。“我们研究模式也会有自己的特殊性。以行业专家为基础，打通主板和新三板的研究。”

而对于盈利模式，管清友提出一种收入分层的新形式：传统投研+企业咨询。对于创新层企业，由于市场关注度较高，盈利模式可延续佣金分仓模式。基础层企业拥有从市场获得研究服务的潜在需求，盈利方式可以采用为企业提供咨询服务。