博鳌亚洲论坛2016年年会于3月22-25日在海南博鳌召开，全球媒体奔赴现场，近距离聚焦这场一年一度的思想盛宴，论坛话题从发展模式到亚洲文明无所不含，中国高官及中外学者及企业家齐聚一堂共话中国发展及亚洲未来。

3月23日，各场论坛如火如荼地举办，高盛投资管理部中国副主席暨首席投资策略师哈继铭先生飞机刚落地便接受了凤凰卫视现场连线与凤凰财经联合专访。

在谈论中国当下人们最为关心的人民币、楼市、股市问题时，哈继铭先生一如既往直言不讳，通过确凿的数据分析的与犀利的观察为我们把脉中国经济的病灶。总体来说，他认为人民币短期稳定，中长期面临贬值压力；中国大陆房价收入比为全球最高；而中国的股市很有何能又在酝酿一个新的泡沫。

谈人民币未来走势是，哈继铭先生阐述道，由于外储流失速度减缓，人民币短期将保持稳定，但由于2月出口大幅下跌，同时货币增长量（M2）过快，人民币中长期来看有贬值压力。而对于以什么样的态势来完成贬值，哈先生表示，如果该贬的时候不贬，“到将来贬值的时候可能是暴风骤雨式的”。也许去年“8.11.汇改”是对这种判断的一个先例。哈先生也强调人民币的贬值态势仍取决于经济的稳定及对金融风险的化解。

说到今年以来火爆的房地产市场，哈先生用数据表明，中国大陆房价收入比乃全球最高，这种加杠杆的方式买房子，可能会导致系统性的金融风险。同样通过数据比较，哈先生认为股市也可能又在继续酝酿泡沫。

就在卫视直播连线过后，凤凰财经记者对哈继铭先生又有了进一步深入的采访。

三个因素致人民币贬值

哈继铭先生认为，由于中国货币增速过快，09年甚至一度超过30%，加之劳动力成本上升导致中国的贸易比较优势丧失，以及人民币对内贬值购买力下降等因素的影响，它对外是不可能有升值的潜力的。

美国已复苏 中国应汲取金砖前车之鉴

谈到全球究竟是否复苏的问题，哈先生认为美国已经复苏，日本缓慢增长，中国在经历了4万亿的刺激后，当前经济出现下降。

他认为金砖国家中的俄罗斯和巴西经济及货币崩盘主要是由于大宗商品价格崩跌引起，而大宗商品价格暴跌关键因素是中国的经济放缓投资下降引起。如果中国不能提高生产率解决经济中深层次问题，那么巴西、俄罗斯可能是前车之鉴。

“债转股”仍把风险留在系统内 只是推迟问题的爆发

谈到“债转股”方式解决银行坏帐问题时，哈先生表示，债转股仍然把风险留在系统内，表面看债务率下降，实际上它只是推迟了债务问题爆发的时点。哈先生表示这就像把癌症从胳膊往心脏赶。

在回答凤凰财经记者关于“债转股”问题时，哈先生更是一针见血地指出，这仍把风险留在系统内，只是把问题向后拖延，就像一个病人患了癌症，不立即截肢反倒把癌症转移到心脏。

中国债务率到底高不高？

哈先生表示发展中国家不能简单的跟发达国家比，用居民财富/GDP这个数据来看，中国债务已经很高。

以下为凤凰对话投资管理部中国区的副主席哈继铭先生哈继铭全程实录：

主播：欢迎来到位于博鳌的直播室，今天很高兴我们邀请到高盛投资管理部中国区的副主席哈继铭先生来到我们的演播室，哈先生你好。

哈继铭：你好。

主播：对，所以今天我们就来聊一下，大家都很关心的三个议题，一个就是人民币楼市和股市，首先就是说一下人民币，人民币其实去年经过了“8.11.汇改”，以及今年年初有一个贬值的情况，您对人民币未来这个发展怎么看呢？

1、人民币汇率在合理均衡水平上保稳定

哈继铭：我觉得从短期来看，人民币还是会维持一个兑美元的稳定，一方面呢中国有比较大的外汇储备，可以抵御贬值的压力，另一方面，我们看到外汇的管制也有所加强，所以我觉得短期来看外汇储备的流失和汇率的贬值都会得到一定的控制；但是从中长期来看，人民币贬值还是可能性还是很大的，因为你想中国现在出口增长其实是很弱的，2月份出口是下降25%，那么从更重要的角度来说，中国的货币增长速度太快，中国货币1月份（M2）增长14%，你那么快的增长速度如果说汇率还不贬值的话，按这个逻辑推下去要不了几年，中国可以把全世界的资产都买下来了，这是荒唐的事情，这不可能的嘛，所以你要么货币增速下降，但是货币增速下降可能对稳增长不利，要么你就得贬值，两者之间必须要取一项的。

主播：所以我们也知道，就是人民币贬值其实也是就是符合预期吧，可是您觉得就是要去到一个怎么样的程度，才会趋向稳定了呢？

哈继铭：我觉得是这样，如果说是经济不出现很大的信用危机，那么这种贬值可能是一种比较温和的渐进式的贬值；如果说是在该贬值的时候不贬，国际经验显示许多国家在该贬值的时候不贬，到将来贬值的时候可能是暴风骤雨式的贬值，所以我们将来贬值是以什么样的态势来完成，关键还是取决于我们自己是不是这段时期有让经济能够稳定的发展，让金融的风险能够得以一定程度的化解，如果金融的风险这段时期在不断的急剧的话，到那个时候的贬值可就不是百分之几这么一个小幅的贬值了。

2、用加杠杆方式买房只会增加金融风险

主播：就是我们再来说一下就是这个楼市的问题，你也知道就是今年开始房地产投资以及销售数据也是有开始回暖的迹象，而且我们也看到就像一些一线的大城市，像深圳那些就几个月已经可能涨了百分之五六十了，可是在二三线城市来看呢，就是带不上去，您怎么看中国房地产未来的发展？是不是两极分化的情况会更加严重还是怎么样呢？

哈继铭：房地产的情况和汇率很类似，就是在所以其实中国的房价应该是已经到了下跌的阶段了，之所以没有下跌是我们政策在不断的推动它，包括舆论上的推动，包括地方政府出的一些政策，包括金融政策的放松，在努力的使得有更多的人可以来买房子，目的当然很直接的就是稳增长、稳金融，但是我觉得这些措施可能都是过渡的注重了短期的利益，短期的稳定，它可能是以更长期的不稳定为代价的。因为我们知道中国其实房价是很贵的，大家都说香港房价贵，是香港房价是贵，但是香港的房价收入比在全世界来看它是处于除大陆以外它是最高的，它是15.6倍，那么纽约和伦敦差不多都是在10倍、12倍，日本东京只有8倍，你知道中国深圳是多少吗28倍，上海和北京也都是超过香港的，所以有很多人说香港是世界上泡沫最大的，我觉得不是，是中国房地产中国大陆的房地产是泡沫最大的，远远大于香港的，远远大于全球的。

3、关门放水 资产价格一定是上涨的

主播：可是您看，是不是就是分化的情况未来还是会继续这样延续呢？还是这是一线城市其实慢慢也会降下来呢？

哈继铭：这个肯定，关门放水，资产价格一定是上涨的。我们现在加强了资本管制，同时我们货币又如此快速的增长，还有一些政策来引导资金进入到房地产领域，房价肯定是会涨，因为国内投资者没有其他的工具可以选择嘛。那么这种上涨我觉得是一种风险很大的上涨，你说它半年内会不会就爆掉下降那未必。因为确实中国没有什么其他投资的选择余地，去年大家买股市爆掉，后来买债券债券也越来越贵，那么后来大家把资金拿出去现在不让拿出去，只能在里面买房子了怎么办，但是将来我觉得这种加杠杆的方式买房子，可能会导致一个非常大的系统性的金融风险。

4、中国股市可能又在继续出一个泡沫

主播：好，那么再就聊一下就大家很关心，散户就最关心股市的问题，就可以看到就从跌到2600点现在就3000点又回稳了这样，您怎么看就是对未来中国的股市怎么看，散户应该怎么样治储呢？

哈继铭：中国的股市本来泡沫在去年6月份的时候已经爆掉了，但是没有爆透，现在呢，可能又在继续出一个泡沫，其实你想就在14年年终的时候，股市刚刚开始起来的时候，起了一年后来就爆掉了。但是你想想现在的经济的基本面，和14年年终的时候相比，无论你拿什么指标比都比那时候差很多的，那时候经济增长7%多，现在不到7；那时候企业利润增长百分之十几，现在是负增长；那时候外国储备是一度达到最高点四万亿，是资金大量的流入现在是从四万亿降到了3.2万亿，资金大量的流出。所以你从这个宏观基本面、盈利基本面、资金基本面相比，都比那时候差，而那个时候股指在2050点，现在还是接近3000点，显然现在的这个估值是和基本面相比是不一致的，不配的，这个不配的程度远远大于那个时候的是吧。

主播：好，谢谢哈先生今天给我们带来的分析，我们可以看到中国的股市楼市以及人民币的问题其实也是受到社会的广泛关注，我们整个事件也是非常关注未来的这个人民币的走势是怎么样的，那么今天的聊天就先聊到这里，我们先把时间和镜头交还给香港的演播室。

［就在卫视直播连线过后，凤凰财经记者对哈继铭先生又有了进一步深入的采访。］

凤凰财经记者：您刚提到人民币贬值部分原因来自中国货币信贷增速过快，但放眼全球各国央行都在货币宽松，怎么看各国政策工具的效用？

哈继铭：货币宽松政策用的越多，效果越差。尽管欧洲、日本负利率了，但他们的货币增速仅保持单位数增长，比我们慢很多的，而且我们不是从现在才开始百分之十几的增长，好多年都是，在08，09年是百分之三十几的增长。货币增速远远大于GDP的增速。货币发行是一个因素，货币相对于其他国家发的太多了，就应该贬值。

第二个你看单位劳动力成本近几年大幅上升，比如泰国在90年代时是我们的5.4倍，现在我们比他们高30%；印尼90年代是我们的两倍，现在我们是它的三倍！久而久之，我们的出口优势会急剧下降，将来我们的贸易顺差就会缩小，甚至将来变成逆差，也会导致货币贬值。

还有一个角度来看，就是看你这个国家货币的购买能力。几年前，人民币的购买能力很强，现在你看，100块你到超市里能看买什么东西，但几年前你能买很多东西。人民币是一个不断对内贬值的，它对内贬值，它对外是不可能有升值的潜力的。

凤凰财经记者：您认为全球经济是否复苏？是不是复苏中出现了什么问题？

哈继铭：全球经济中，美国明显在复苏，GDP增长达到2%左右，而在09年它的经济是下降的。但是中国经济不一样，09年时由于4万亿的财政赤字，当年GDP增长超过两位数，但现在增速就下降了。所以看全球经济是在加快还是放缓，应该说是冷热不均的。中国和许多国家经济，那个时候是暂时地避免了大幅下滑，但现在看来出现一个结构性的下滑。相反，美国经济危机的时候负增长，但现在又重回正增长，尽管它是低俗的正增长。另外日本经济经过量化宽松的刺激之后也出现一些上涨，但尽管比五六年前好一些，增长还是比较缓慢。

记者：那您怎么看金砖国家像俄罗斯和巴西经济失速、货币崩溃呢？

哈继铭：他们比中国还差。那些国家曾经是借助大宗商品价格上涨曾经也快速增长，但快速增长的时候，一些经济的问题，结构性的问题没有能够及时重视加以解决。所以当大宗商品价格下降了之后，他们之前的好日子也就结束了。所以现在这些国家日子也是非常地难过的。

凤凰财经记者：主要是由于外部环境和大宗商品价格的崩跌引起？

哈继铭：当然大宗商品价格的下跌一定程度也跟中国有关的，其实那些国家过去是得到了中国的好处的。随着中国经济不断上升，大宗商品价格也在不断上升。但现在中国经济，尤其是投资在下滑影响到了这些大宗商品价格，从而除了印度的金砖国家经济受到比较大的影响。

其实中国经济也存在如金砖国家一样一些深层次的问题，如果不对这些问题加以解决，不提高增长的效率的话将来可能俄罗斯、巴西这些国家就是前车之鉴。

凤凰财经记者：去年您在接受我同事采访时表示，可以用卖掉资产的方法来帮助企业还债。今年十三五规划纲要提出将研究“债转股”的方式来处理银行坏帐。您怎么看这个“债转股”方法呢？

哈继铭：“债转股”解决不了根本问题，它可能是把企业的问题转嫁到银行的头上。因为企业如果还不起银行贷款，那么现在让银行来持有这个企业的股权，等于说是它对这些企业先是有债权，现在把它换成股权，但如果这些企业一直经营不善的话，将来它的股票也不会值钱的嘛。风险还是在系统内啊。“债转股”表面来看，债务率是下降了，但是银行拿的股票如果是一对垃圾股票的话，它会消耗掉银行的资本金的。实际上它是让癌症从胳膊往心脏去转移啊。癌症在胳膊上有了就应该该截肢就截至嘛。现在等于说是用时间来买空间，在把问题往将来去推迟、去转移。但是这个问题迟早是要暴露出来的，不可能永远这么推下去。

这不是解决债务危机的办法，“债转股”暂时来看好像问题被掩盖了，但是将来会更猛烈地暴露出来。

［中国债务率到底高不高？ 以居民财富/GDP来看很高］

凤凰财经记者：会不会在十三五期间爆发？

哈继铭：这个很难说，要看政府能不能痛下决心来改革。如果我们马上就清理这些问题，这些问题可能立马就暴露出来，其实这些问题早就该暴露出来了，但我嘛一直在拖着。当然你也可以说拖地时间更长一点。但拖的越久将来暴露出来的程度就会越严重。

凤凰财经记者：但是像日本国家负债率也很高，他们也脱了很久而且看似还会一直拖。

哈继铭：日本不一样。你这个问题问的很好，中国的债务率到底高不高？中国的债务率是发展中国家最高的。发展中国家没有说债务达到GDP的250%的，连希腊都没达到，那你说日本达到了，但是发达国家和发展中国家不能简单地对比，因为发达国家老百姓的财富量很大，美国老百姓家庭财富是GDP的6.6倍，中国的这个数据远远低于（美国）。所以发达国家债务率高未必马上就导致危机，但是发展中国家负债过高，它是于该国老百姓的资产不相匹配。所以你作为一个发展中国家债务率接近发达国家，这是很高的。