近日，新三板明星公司华图教育备受关注，一方面是业绩可观，另一方面是三次冲击A股失败，其处境可谓冰火两重天。

5月14日，有媒体爆出华图网校原常务副总经理袁东被劝退，随后袁东在微博称自己是主动辞职，现已加入粉笔科技，据了解粉笔科技旗下粉笔公考也是做公务员考试培训;5月7日，扬子新材宣布终止换股吸收华图教育，华图教育冲刺A股再次宣告失败;4月19日，华图教育披露2016年业绩，营收近 20 亿元，净利润达3.56 亿元。

自去年以来，资本市场呈现出IPO审核提速、并购重组全面放缓监管趋严的趋势，而民促法三审落定后相应配套措施也将陆续浮出水面，这种情况下，华图教育的资本故事将如何续写?是坚持借壳上市，还是会选择独立IPO?

蓝鲸教育就此询问华图教育相关负责人，该人士称，“这些资本方面问题请关注我们后续公告，公司会按信息披露要求第一时间公告。”

再度受挫

目前，华图教育仍在停牌中。其公告中称，目前公司筹划的重大事项仍在进行中，已经终止的实际控制人筹划的重大事项不影响公司筹划的重大事项，预计最晚恢复转让日为 2017 年 6 月 5 日。

对于此次借壳失败，华图教育未作任何说明。

但也许我们能从扬子新材的回复中推测原因。在5月8日下午召开的终止重组投资者说明会上，扬子新材董秘金跃国表示，“停牌期间，华图教育积极配合公司聘请的中介机构进行全面的尽职调查，各项工作有序开展。华图教育对因内部股东无法就业绩补偿承诺达成一致导致本次重组终止，表示遗憾。公司与华图教育双方不存在对于业绩预期及补偿预期的分歧。”

此前，扬子新材在公告中也称，“由于华图教育系新三板挂牌公司，股东人数众多，持股分散，沟通协调难度较大，股东未能就业绩补偿事宜达成一致。”

华图教育股东情况到底如何?据其公告显示，截止2016年10月14日收市后，公司股东人数超过200 人，新增股东为挂牌后通过股票公开转让和股票发行形成。

曾有分析指出，华图教育选择换股而非定增的方式借壳扬子新材，主要障碍在于其股东人数已经超过了200人。按照规定，股东人数超过200人新三板定增，需要证监会审核，华图这么做极有可能是为规避监管。

但如今，虽然可能规避了监管，却最终还是因为股东人数众多且分散而未能借壳成功。

因股东未能就业绩补偿达成一致而导致借壳失败的不止华图教育一家。据了解，2015年3月，唯美度借壳江泉实业的方案终止，其原因便是唯美度部分股东不愿承诺业绩补偿。具体原因在于，唯美度的部分股东认为“自己”并未享受本次重组的“好处”，却要承担高额盈利补偿义务。这或许可以给我们推测华图教育借壳失败的原因一些启示。

其实，对于此次华图教育借壳扬子新材，曾被普遍看好。

华图教育曾拟借壳*ST新都，扬子新材曾欲卖壳给永达汽车，两者最终都未能成功。一个曾买壳失败，另一个曾卖壳失败，两者相遇，一拍即合。

如今，华图教育与扬子新材都再次失利，不得不说，这对双方都是一件糟心事。扬子新材自复牌后，股价便连续两日跌停。

高层人员变动频繁，曾两次折戟A股

这次借壳扬子新材失利已经不是第一次冲击A股失败了。

据了解，自2012年，华图教育便启动了IPO上市之路。但因证监会暂停IPO申报受理，华图教育IPO就此搁置。这是第一次失败。

2014年7月，华图教育不得已而登陆新三板。自挂牌以来，华图无意新三板几乎是“司马昭之心”，有数据统计，华图教育自2014年7月挂牌新三板以来，多次停牌，实际交易天数仅61天。

2015年4月，*ST新都发布资产重组公告，称拟收购华图教育100%股权，交易预估值26.5亿元。

彼时，华图教育董事长易定宏接受媒体采访说，“出于对未来公司并购计划的考虑，公司还是决定再上市。A股市场在融资、流通以及资源方面更有优势。”

但两个月之后，华图教育宣布放弃借壳，原因在于财务审计无法通过。易定宏在接受媒体采访时表示，年报被审计师出具“非标”对企业是很大的风险，对我们来说是重大的不确定性。索性放弃，这是第二次失败。

当时有媒体问，如果再遇到合适的壳，是否会继续考虑借用上市，易定宏称，“基本不会做太多考虑，股东一致同意，想把企业做好，我们会在新三板好好做，做出新三板的标杆。”

不料，如今借壳扬子新材，再度失利。

此外，值得注意的是，华图教育自挂牌以来，其高层人员变动频繁。

据时代周报报道，2014～2016年6月以来，除了董事长不曾变动，多数高层皆发生人事变动，其中，董事会秘书几乎一年一换。此外，2014年，华图教育董高监名单中，有10人出现职务变动。2015年，21人出现职务变动，其中核心职位除了董事长不变以外，董事会秘书、总经理及财务负责人全部更换。2016年上半年，公司高层流动性减少，但也有3人职位发生变化。

虽然冲击A股频频失利，高层人员变动频繁，但自2014年7月登陆新三板以来，华图教育在新三板的表现却十分抢眼。

首先，其业绩保持了连续增长。数据显示，自2013年至2016年，除2014年净利润略有下降外，华图教育的营收与净利润基本保持了连续增长。

除了业绩一路向上，华图教育在资本运作层面也是长袖善舞，其市值2年增4倍。2016年，华图教育宣布7亿定增收官，每股72元，比其第一次定增价格24.39元翻了将近3倍，其估值也在此后突破百亿元大关。在其停牌前最后一个交易日(去年12月6日)，华图教育当日股价从69元涨至96元，涨幅高达33%，市值高达134.4亿元。

借壳，还是独立IPO?

华图教育此后是会坚持借壳上市，还是会选择独立IPO?华图教育相关负责人对蓝鲸教育表示，“这些资本方面问题请关注我们后续公告，公司会按信息披露要求第一时间公告。”

华图教育究竟将作出何种选择，或许需要结合当下市场情况来看。而近一年，资本市场可谓风云变幻。

去年9月，号称“史上最严”《上市公司重大资产重组管理办法》出台，重组新规之下，并购重组审核趋严。有数据显示，今年一季度，证监会上市监管部共审核了30家公司的并购重组事项，同比下降55.88%。

目前，上市公司重组并购频频告吹。根据CVSource投中数据终端显示，一季度中国并购市场交易完成案例数量543起，同比下降54.37%。

这在一定程度上对教育领域也有影响。据了解，除华图教育与扬子新材并购重组失败外，今年2月，A股上市公司四通股份与启德教育双双宣布近11个月的重组方案终止。而在2016年，也有三家教育公司借壳失败，分别是精锐教育借道松发股份、新通教育借道保龄宝、京翰教育借道ST恒力。

与此同时，从去年11月开始，IPO审核明显提速。据券商中国报道，发审委从4月份开始，审核时间固定到了周一到周三，单次审核家数在5家左右，周审核数为13-15家，较此前周审核10-12家数有所增加。上交所发行上市中心执行经理顾斌公开表示，根据一季度发行速度测算，2017年将延续去年11月与12月的高速发行节奏。

可以看到，目前已经有不少公司抛弃借壳转向IPO，比如奇虎360、万达商业等。同时，据蓝鲸教育此前统计，伴随着新三板转板升温，已经有6家新三板教育公司进入教育IPO“后备军”，包括亿童文教、锐取信息、颂大教育、行动教育、中教股份、中信出版等。

但是，一位证券分析师向蓝鲸教育表示，考虑到独立IPO时间成本较大大，民促法细则尚未落地，以及政策合规等问题，不排除华图教育继续通过重组方式登录资本市场。

一位上市公司负责投资并购的人士则对蓝鲸教育分析称，教育公司上市到底是借壳还是IPO是一个相对伪的命题。“一般情况下，能够IPO的肯定不会去选择借壳。选择借壳的肯定会有很多因素，比如投资人的压力，他们希望能尽快退出，或者公司希望更快对接资本市场，利用资本市场的力量实现跨越式发展。”

一位业内人士对蓝鲸教育表示，虽然目前IPO开闸开得很快，但周期也不会太短，现在报材料进去，估计也得两年时间才能IPO，而这个时间，许多公司是等不起的。

不过，已经有市场传言称华图教育准备IPO。但据21世纪经济报道，华图教育董秘办人士对此表达含糊。“市场是有一些公司打算IPO的传闻，但是作为新三板挂牌公司，并没有披露此事，公司也没有公开说过要IPO。”

华图教育三次失败之后，还能否上市成功？它将如何续写其上市故事？蓝鲸教育会持续关注。